Osiem lat temu rozkręcał się wielki kryzys finansowy, którego echa – mimo upływu lat – pobrzmiewają do dziś i który stał się zarzewiem wszystkich lub prawie wszystkich późniejszych kłopotów. Sprawa jest znana: to była reakcja na pęknięcie bańki kredytowej, czyli m.in. na masowe udzielanie kredytów hipotecznych osobom, które de facto nie były w stanie regulować zobowiązań.

I na wyrafinowaną, piętrową sekurytyzację długów, która okazała się pułapką. Chodzi o tworzenie pakietów wierzytelności o zróżnicowanej jakości, stanowiących zabezpieczenie emitowanych papierów wartościowych, głównie obligacji. Emisje takie oznaczały przeniesienie ryzyka na wiele instytucji finansowych, w tym inne banki czy fundusze, a ostatecznie nawet na słynnych emerytów, np. norweskich. Jednocześnie pozwalały pozyskiwać kapitał na dalszą ekspansję kredytową. Do czasu, kiedy skala niewypłacalności dłużników stała się zbyt duża i zbudowana w ten sposób piramida zaczęła się walić.

Rok 2000 to z kolei pęknięcie bańki internetowej. Nie mogło być inaczej: gorączka porównywalna z XVII-wieczną tulipomanią w Holandii (za niektóre cebulki kwiatów płacono wtedy tyle, ile za domy) musiała wywołać chorobę rynku. Powrót do zdrowia wiązał się ze zwycięstwem zasad normalnej ekonomii nad przekonaniami, że w wirtualnym świecie nie liczą się przychody i zyski. Liczy się tylko obecność w sieci, a kto pierwszy zajmie w niej miejsce, zyska większą wartość. Wiara w cuda została brutalnie zweryfikowana, a w ślad za nią – astronomiczne wyceny.

Początek 2016 r. jest inny. Nie jest związany z pęknięciem żadnej bańki. W każdym razie nic o tym nie wiadomo. Żadne wyjaśnienia – radykalny spadek cen surowców, zwłaszcza ropy, dekoniunktura na rynkach wschodzących, podwyżka (dotąd raptem jedna – o 0,25 pkt proc.) stóp procentowych w USA, obawy o gospodarkę Chin – nie są przekonujące. Przed laty na porządku dziennym były prognozy mówiące o prawie 200 dol. za baryłkę ropy, co miało spowodować kataklizm inflacyjny oraz poważnie zaszkodzić rozwiniętym gospodarkom. Nic takiego się nie stało. Nie ma powodów – na razie – by przesadzać z oceną przewidywanych skutków odmiennego, równie silnego trendu.

Niskie ceny surowców szkodzą krajom, które je sprzedają, ale mniej lub bardziej pomagają innym. W Stanach Zjednoczonych kłopoty ma branża naftowa, lecz konsumenci nie mają powodów do narzekań, a ich nastroje i popyt mają kluczowy wpływ na koniunkturę. Lepiej wygląda również bilans handlu z zagranicą (mniejsze wydatki na import). Ostatecznie, jak oceniają eksperci, niskie ceny ropy są korzystne dla największej gospodarki świata.

Nie ma powodów – na razie – by podwyżkami stóp procentowych przesadnie zawracać sobie głowę. Podejrzana byłaby teza mówiąca o tym, że rynki antycypują już długą serię podwyżek i zarazem tragiczne jej skutki w realnej gospodarce. Nic przecież nie jest przesądzone. Fed, który przez wiele lat utrzymywał zerowe stopy i wydrukował kilka bilionów dolarów, nie zamienił się nagle w stado jastrzębi. Nie wiadomo też, jak uzasadnić twierdzenie, że stopy, które nominalnie są symboliczne, a mimo ewentualnych kolejnych podwyżek mogą być jeszcze długo realnie ujemne, miałyby wywołać nie tylko zwykłą recesję, ale i bardzo silne, globalne wstrząsy gospodarcze porównywalne z kryzysem z 2008 r. Chyba że przyznajemy, iż jakikolwiek wzrost kosztów pieniądza jest nie do udźwignięcia dla USA i Amerykanów.

Sytuacja w Chinach jest poważna. Twarde lądowanie nie jest wykluczone. Olbrzymie rezerwy dewizowe tego kraju nie są gwarancją, że wszystkie problemy uda się rozwiązać. Zwłaszcza gdyby doszło do paraliżującego gospodarkę pęknięcia bańki kredytowej i nieruchomościowej, którą niektórzy diagnozują. Przy wszystkich różnicach, czy nie ma żadnych analogii do sytuacji z lat 90. ubiegłego wieku, kiedy w pułapkę stagnacji i deflacji wpadła druga wówczas pod względem wielkości gospodarka świata, czyli Japonia (również z powodu pęknięcia bańki na rynku kredytów i nieruchomości)?

W jakiejś mierze wciąż w niej przecież tkwi, choć od dłuższego czasu próbuje się z niej wydobyć za pomocą sprawdzonych przez amerykański bank centralny narzędzi, dorzucając własne rozwiązania, jak – niedawno – ujemne nominalne stopy procentowe. Świat przeszedł jednak nad tym do porządku dziennego i jako taki radził sobie całkiem nieźle. Dlaczego miałby popaść w przerażenie na widok chwiejących się ekonomicznie Chin? Japonia nie okazała się kamieniem u szyi globalnej gospodarki czy jej liderów, w tym USA. Dlaczego Chiny, dziś druga gospodarka na świecie, miałyby odegrać tę rolę?

Amerykański eksport do Państwa Środka nie jest duży. Najpoważniejsze straty poniósłby, jak się wydaje, amerykański kapitał ulokowany w chińskich aktywach. Ale przecież nie czeka on bezczynnie na katastrofę; spora jego część została chyba w ostatnich miesiącach wycofana. Chiny były długi czas niemal niezastąpione w roli kupca obligacji skarbowych USA. Inaczej mówiąc, z gromadzonych przez siebie nadwyżek finansowały amerykański deficyt. W przypadku załamania nie będą w stanie odgrywać tej roli. Ich rezerwy będą pożerane przez uciekający kapitał oraz wewnętrzne programy stymulacyjne. Jednak Fed udowodnił chyba, że drukując pieniądze (luzując ilościowo politykę pieniężną) potrafi w razie potrzeby zapanować nad rynkiem amerykańskiego długu?

Z kolei rynki wschodzące, nawet te największe, jak Brazylia czy Rosja, nigdy nie były w centrum uwagi na kluczowych giełdach. Nie na tyle, by wywołać na nich panikę, a rozwinięte gospodarki wpędzić w gigantyczne kłopoty. Popularności – przejściowej, ale niekiedy bardzo dużej – emerging markets nie odpowiada realne znaczenie tych krajów w globalnym systemie ekonomicznym. Ewentualna katastrofa gospodarcza za naszą wschodnią granicą czy w Ameryce Południowej to nie jest to, przed czym drżą inwestorzy i analitycy skupieni przy monitorach w nowojorskich i londyńskich biurach.

Co się więc dzieje? Dlaczego początek roku wypadł tak źle? Co inwestorzy giełdowi wiedzą lub przeczuwają, z czego my jeszcze nie zdajemy sobie sprawy dostatecznie jasno? Najbardziej radykalni eksperci uważają, że w odniesieniu do prawie wszystkich aktywów inwestycyjnych na świecie mamy do czynienia z bańkami, co miałoby być skutkiem m.in. ekstremalnie luźnej polityki monetarnej. Przy tych założeniach przekłucie balonów jest tylko kwestią czasu, jeśli już się nie zaczęło. Inni specjaliści naśmiewają się z takich tez. Trudno wskazać, gdzie jest prawda.

Rynki piszą własny scenariusz. Bywa, że się mylą. Przesadzają z reakcjami. Zachowują się histerycznie. Być może tak jest i tym razem, a jakiekolwiek analogie z początkiem 2008 r. czy z 2000 r. są nieuzasadnione. W dyskusjach na ten temat wiele osób tak właśnie twierdzi. Dobrze by było, aby miały rację. Rzeczywiście, trudno – na razie – wskazać wyraźny powód strachu, który opanował giełdy. Możliwe jest też jednak, że to odpowiedź rynków nie na taką czy inną bańkę, ale na koszyk zgniłych jaj, w którym są i kłopoty Chin, i turbulencje na emerging markets czy w krajach produkujących surowce, i wreszcie nierozwiązane problemy gospodarek rozwiniętych, o których wszyscy zdają się zapominać.

A kluczowe może być to, że świadomości wyzwań towarzyszy uzasadnione przekonanie o wykorzystanym już lub bardzo ograniczonym arsenale do dyspozycji (rekordowo zadłużonych) rządów i banków centralnych. Jedyne, co jest pocieszające, to zgodność opinii wielu znanych inwestorów, analityków i ekonomistów, że globalna gospodarka jest w niebezpieczeństwie. Rzadko się zdarzało, by ta zgodność była potwierdzeniem słuszności ich sądów. Wyjaśnienie co do natury fatalnego początku roku uzyskamy niebawem. Bywa, że rynki się mylą – owszem – ale nie mają zwyczaju trwać w błędzie. Jeśli się nie mylą, znowu będziemy mówić o globalnym kryzysie, potencjalnie nie mniej niebezpiecznym niż ten z 2008 r.

Trudno wskazać wyraźny powód strachu, który opanował giełdy. Możliwe jest jednak, że to odpowiedź rynków nie na taką czy inną bańkę, ale na koszyk zgniłych jaj, w którym są i kłopoty Chin, i turbulencje na emerging markets czy w krajach produkujących surowce i wreszcie nierozwiązane problemy gospodarek rozwiniętych